Ссылки для упрощенного доступа

logo-print

После отмены "золотого стандарта": история и причины падений курса доллара


После отмены "золотого стандарта": история и причины падений курса доллара

Сергей Сенинский: Курс доллара за последние три года снизился к евро - на 35%, к японской иене - на 24%. Каковы причины падения курса американской валюты - по сравнению с тремя предыдущими за последние 30 лет? Сколь различной и почему оказывается реакция центральных банков ведущих стран мира - нынешняя и возможная в будущем?..

За те 30 лет, что прошли после отмены "золотого стандарта" и фиксированных валютных курсов, составлявших основу "Бреттон-Вудской", послевоенной системы международных финансов, первое крупное падение курса американского доллара произошло в 70-ые годы. Сколь велико оно было? Тему открывает научный сотрудник Гуверовского института Стэнфордского университета в Калифорнии профессор Михаил Бернштам:

Михаил Бернштам: В 1971 году за доллар давали 3,5 немецкой марки. В 1973 году - уже 2,65 марки. А к 1980 году - 1,82. То есть падение практически на 50%!

В 1971 году за доллар давали 358 иен. В 1980 году - 195 иен. То есть падение на 45%...

Сергей Сенинский: После каких именно событий началось то падение курса доллара?

Михаил Бернштам: Что именно произошло? В 1971 году президент Никсон "снял" доллар с "золотого стандарта". И доллар сразу упал, а валюты Германии и Японии поднялись, потому что доллар был переоценен. Система "золотого стандарта", то есть "Бреттон-Вудская" система стабильных, фиксированных обменных курсов, была привязана к золоту, и она удерживала "нереальный" доллар. А к тому времени в результате вьетнамской войны в Америке уже были большой бюджетный дефицит и большая инфляция. Поэтому доллар уже не стоил того, что он стоил...

Сергей Сенинский: Два других крупных падения курса доллара - во второй половине 80-ых и в середине 90-ых... Чем было вызвано каждое из них?

Михаил Бернштам: В принципе все падения и подъемы доллара можно в значительной степени связать с историей бюджетного дефицита США. Когда бюджету хорошо - доллару хорошо. Потому что доллар - это такой же товар на рынке, как и помидоры! Когда урожай большой и помидоров много, то цена падает. Значит когда налицо бюджетный дефицит, то выпускается большое количество облигаций и казначейских обязательств американского Министерства финансов. Они попадают на рынок. Соответственно, доллар падает, так как таких инструментов много. И, в свою очередь, начинает расти импорт, так как покупка этих облигаций иностранными государствами и инвесторами финансирует увеличение импорта! Соответственно, растет торговый дефицит и дефицит платежного баланса...

Сергей Сенинский: Падение курса доллара (еще не к евро, а к дойчмарке, как ведущей европейской валюте) в 70-ые годы, в конце 80-ых и в середине 90-ых. Сколь заметным оказывалось его влияние на экономику стран Европы? Из Франкфурта-на-Майне - сотрудник исследовательского института Deutsche Bank Штефан Шнайдер, с которым беседовал наш корреспондент в Бонне Дмитрий Аскоченский:

Штефан Шнайдер: Изменения валютного курса не могли не отразиться на экономике Германии. Из-за колебаний курса доллара, кроме проблем с экспортом, еще до создания Европейского Союза неизбежно возникали проблемы на европейском валютном рынке, и немецкая марка дорожала по отношению к другим европейским валютам. То есть для экономики Германии эти валютные кризисы не проходили бесследно.

Кстати, именно после этих кризисов возникли экономические "теории эластичности", которые говорят о том, что при снижении курса американской валюты на каждые 10% темпы экономического роста в Европе снижаются на полпроцента в год. Это, так сказать, опыт прошлого...

Сергей Сенинский: Продолжает - из Берлина - сотрудник Института немецкой экономики Ульрих Фритше:

Ульрих Фритше: В каждый из этих трех периодов нарушался баланс импорта-экспорта, что имело для европейской экономики серьезные последствия. Как и тогда, многое зависит от того, как реагирует центральный банк на падение доллара, сколь вообще эффективным оказывается сам механизм принятия решений руководителями финансовой системы.

Китай и Япония защищают свои валюты интервенциями на валютном рынке, что оказывает на европейскую валюту дополнительное давление. Ослабить его могла бы такая денежная политика, которая укрепила бы экономическую конъюнктуру в Европе, обеспечила бы рост внутреннего потребления и инвестиций. А это, в свою очередь, снизило бы в целом зависимость Европы от экспорта. Если европейская экономика оживится, то евро может и дальше дорожать - это удорожание будет опираться на экономическую мощь и не представляет опасности.

Однако, по сравнению с периодами предыдущих падений курса доллара, механизмы принятия решений по денежной политике принципиально в Европе не изменились. Уже в 80-ые годы в Европе существовала общая валютная система, ведущей валютой являлась немецкая марка, к которой были привязаны большинство других европейских валют. Теперь ситуация упростилась лишь в том смысле, что теперь возник единый европейский финансовый институт, призванный решать все проблемы...

Сергей Сенинский: Но европейский экспорт в США составляет сегодня примерно 10% от всего экспорта ЕС. Зато более половины - "расходится" в другие европейские страны, расчеты между которыми производятся в евро, а не в долларах. Почему речь идет о том, что "падающий" доллар все больше "подрывает" конкурентоспособность европейских компаний?

Ульрих Фритше: Проблему валютного курса необходимо рассматривать в комплексе. Не только европейские экономики ощущают на себе последствия снижения курса доллара, но и все остальные страны, имеющие торговые отношения с США. Но те же азиатские страны предпринимают в ответ разного рода меры, оказывающие амортизирующий эффект. А они, в свою очередь, оказывают косвенное влияние на экспорт европейских товаров в эти страны. Именно от подобных эффектов в "третьих странах" во многом зависят последствия колебаний валютных курсов...

Сергей Сенинский: Сегодня объем внутреннего долга США составляет примерно одну треть от объема ВВП. Но, скажем, во Франции объем долга - вдвое выше, а в Италии - в три раза...

Михаил Бернштам: ВВП Соединенных Штатов в этом году - 11,8 триллиона долларов, а государственный долг США, за пределами Федеральной резервной системы, - 4,5 триллиона долларов. То есть - 38% ВВП. Это - действительно достаточно небольшой долг. Сравнительно, конечно.

Но почти половина этого долга - 2,3 триллиона долларов - сейчас находится в резервах центральных банков разных стран. То есть это - достаточно уникальная ситуация. И до тех пор, пока центральные банки Китая, Японии, Тайваня и других стран, в основном Восточной Азии, "держат" половину государственного долга США, большой проблемы не возникнет...

Сергей Сенинский: Все расчеты за нефть на мировом рынке производятся за доллары. То есть нефть, по мере роста курса евро к доллару, обходится Европе все дешевле. Это - одно из проявлений того, как "дорогая" валюта сдерживает общий рост цен в Европе. А раз так, то Европейский центральный банк может не повышать ставки по кредитам, стимулируя тем самым экономическую активность. На ваш взгляд, именно этот фактор "сдерживания" темпов роста цен и является главной причиной, почему ЕЦБ не предпринимает пока никаких мер на валютном рынке?

Ульрих Фритше: Любой центральный банк может, в зависимости от ситуации, реагировать двояко. Первая возможность - интервенции на валютном рынке, если банк заинтересован в удержании курса своей валюты. Кстати, на мой взгляд, для такой интервенции сегодня есть все необходимые условия! Курс евро расценивается, как имеющий потенциал роста. Спрос на евро растет, и каждый, кто покупает евро, естественно, рассчитывает на рост курса. Европейский центральный банк может провести интервенции за счет дополнительной эмиссии евро, которые он может печатать практически без ограничений. Таким образом, банк потеснил бы доллар на валютном рынке и удовлетворил бы его потребность в евро.

Другая возможность - та, которую вы упомянули. "Дорогая" валюта делает более дешевым импорт, сдерживая инфляцию. А если так, то можно держать процентные ставки на низком уровне, что удешевляет кредитование и позволит стимулировать экономический рост. На наш взгляд, Европейский центральный банк должен сохранить пространство для маневра и не увеличивать процентную ставку, а наоборот, при дальнейшем удорожании евро, даже несколько ее снизить. Ведь в Европе сейчас нет признаков инфляции...

Штефан Шнайдер: Интервенции на валютном рынке всегда были и остаются весьма проблемным делом для центрального банка любой страны, поскольку из-за таких операций банк тут же теряет часть доверия, и этой потери уже не вернуть...

Те финансисты, которые прошли старую школу Центрального банка Германии, хорошо знают, что интервенции на валютном рынке имеют смысл только тогда, когда в тенденции экономического развития уже произошел некий перелом. Вот тогда Центральный банк своими интервенциями может подчеркнуть этот перелом. Но вмешиваться ситуацию на рынке против существующей тенденции бессмысленно, и центральные банки всячески стараются воздерживаться от подобных мер. Скажем, в нынешней ситуации я не могу себе их представить...

Сергей Сенинский: "Механизм взаимозависимости" США и крупнейших стран Азии, о чем много говорят в последние годы и о котором мы уже говорили сегодня. Условно: Китай, Южная Корея и Япония - скупают доллары, вкладывают их в американские активы, чтобы - в итоге - "сохранить" для себя же огромный американский рынок. Ведь если перестанут скупать американскую валюту, сдерживая тем самым рост собственных, их экспорт в США тут же сократится...

Теоретически - может ли такой механизм действовать долгое время?

Михаил Бернштам: Я вам отвечу, как говорят американцы, "честно, как перед Богом". Наука не знает ответа на этот вопрос... Все, кто пытается найти ответ на этот вопрос, дают ответы в зависимости от своих теоретических и идеологических предпочтений.

Люди, которые верят в то, что свободный рынок работает в международном масштабе, говорят, что никаких проблем нет, что эта ситуация может продолжаться бесконечно - до тех пор пока все страны за пределами Америки рассматривают доллар, как резервную валюту своих Центральных банков и продолжают ее скупать. До тех пор, пока они - эти страны - хотят субсидировать свой экспорт. Тогда они "держат" свои валюты на низком уровне и экспортируют в США ради своего экономического развития. А Америка, соответственно, может позволить себе импортировать и расширять свой дефицит торгового баланса. Соответственно, она может финансировать свой дефицит бюджета.

Сергей Сенинский: А - их оппоненты?

Михаил Бернштам: Те, кто занимают противоположную позицию - например, Лоренс Саммерс, бывший министр финансов США, а ныне - президент Гарвардского университета, - они предупреждают, что может разразиться катастрофа. Председатель Федеральной резервной системы Алан Гринспен очень осторожно говорит, что, мол, сегодня проблем нет, но завтра может возникнуть опасная ситуация. Но он и должен предупреждать о таких вещах просто потому, что у него - такая должность. Самая большая опасность, на самом деле, существует для Японии и для Китая, то есть для тех стран, которые "держат" американские облигации. Ведь, по мере падения доллара, естественно, ценность их активов, то есть в портфелях Центральных банков, падает...

Сергей Сенинский: Европейский центральный банк пока никак не вмешивается - непосредственно - в происходящее на рынке "доллар-евро". Но существует ли, на ваш взгляд, некий "пороговый" уровень курса евро к доллару, за которым Европейский центральный банк будет просто вынужден начать активное "противодействие" его дальнейшему повышению? - Скажем, 1,5-1,6-1,7 доллара за евро... То есть некий уровень, за которым его "отрицательное" влияние на европейскую экономику существенно возрастает? Или вам представляется, что такого уровня не существует по определению?

Ульрих Фритше: На мой взгляд, некоего "болевого порога" не существует... Безусловно, любое изменение валютного курса несет определенные экономические последствия. В частности, удорожание евро в последние полтора года уже отразилось негативно на экономической конъюнктуре в Европе. Но я затрудняюсь определить некую границу курса, за которой Европейский центральный банк должен начать как-то действовать. Это зависит от конкретной ситуации.

Например, в 1997 году экономики стран Азии столкнулись с огромной внешней задолженностью и обесценением собственных валют. Для решения этих проблем их банкам пришлось продать на валютном рынке огромное количество долларов, чтобы поддержать собственные валюты. Сегодня в Европе мы имеем противоположную ситуацию: с одной стороны, прогнозы дальнейшего удешевления американской валюты, а с другой - дальнейшего удорожания европейской. Для Европейского центрального банка сложились, на наш взгляд, благоприятные условия для проведения валютной интервенции, поскольку рынок евро не насыщен. Евро-интервенции на валютном рынке могут потеснить доллар и привести к его дальнейшему удешевлению, что позволит Европейскому банку на выгодных для себя условиях купить необходимое количество американской валюты. Единственным негативным моментом здесь стало бы то, что европейцы будут финансировать платежный дефицит США. С точки зрения стабильности мировой экономики, это не является благом, поэтому, на мой взгляд, изменение процентной ставки в Европе в ту или иную сторону или же просто выжидательная позиция больше соответствуют сегодня интересам европейцев...

Штефан Шнайдер: Эффекты "отрицательного влияния" в экономике не накапливаются, чтобы потом обрушиться снежной лавиной. Да, каждый цент удорожания евро по отношению к доллару болезненен для европейцев, но это еще не значит, что какой-то из следующих центов, условно говоря, сделает нашу боль "невыносимой". Здесь мы имеем дело с линейной зависимостью.

Да, уровень 1 доллар и 40 центов за евро является определенной психологической границей, и многие комментаторы уже заявили, что этот уровень является критическим для Европейского центрального банка. Я тоже не исключаю, что в случае достижения такого курса искушение вмешаться для Европейского центрального банка станет необратимым: ведь если ничего не предпринять, то само психологическое давление может оказаться слишком сильным. Я не исключаю, что Европейский банк, по крайней мере, внятно намекнет на возможные меры, будут ли они потом действительно предприняты, сказать трудно. Это зависит от динамики обменного курса.

Насколько я могу судить, исходя из текущих данных платежного баланса США, интервенции Европейского банка при курсе в 1,4 доллара за евро не приведут к желаемым результатам - если иметь в виду долгосрочную перспективу. То есть, Европейский банк, на мой взгляд, не станет противопоставлять себя рынку и не будет, подобно Банку Японии, тратить миллиарды евро на сдерживание роста европейской валюты. Европейский банк, скорее, захочет сохранить определенное пространство для маневра, и если мировая тенденция изменится, то он может предпринять интервенцию. Но в случае, если обменный курс достигнет этого "магического" уровня - 1,4 доллара за евро, скорее всего, ничего не произойдет...

Сергей Сенинский: Если говорить о "макропричинах" падения изменения курса доллара к евро или японской иене в последние годы, то о каких еще - помимо собственно дефицита бюджета и платежного баланса США - следует вести речь? Таких, которые формируются за пределами США?

Михаил Бернштам: А вот здесь, как мне кажется, я могу дать точный ответ, хотя не все со мной согласятся. И ответ очень простой: Китай, Китай, Китай!.. Китай - это колоссальное явление сегодняшней мировой жизни. Что же получается? Китай, по своим внутренним причинам, сдерживает рост своей валюты. Юань страшно недооценен по отношению к доллару. Он должен быть в 2-3 раза выше! За счет этого растет евро, потому что, если Америка выбрасывает на рынок свои, как я выразился, "помидоры", то есть облигации и казначейские обязательства Министерства финансов, и Китай за них переплачивает, так как его валюта недооценена, то Европа может позволить себе за них недоплачивать! То есть Европа покупает их дешево, просто подняв свою валюту. Таким образом, она покупает больше облигаций, заплатив при этом меньше. А Китай покупает меньше облигаций и при этом платит больше. Соответственно, евро растет по отношению к доллару в значительной степени не по своим собственным причинам, а за счет того, что Китай сдерживает рост своей валюты. Надо иметь в виду, что сейчас четверть дефицита торгового баланса США приходится на Китай. То есть Китай играет колоссальную роль.

А Европа оказывается невольным получателем, и пожинает благоприятные последствия для своей валюты за счет Китая. Но Европа в свою очередь, конечно, боится, что будет дорожать ее экспорт. И поэтому сейчас Европа пытается уговорить Китай, чтобы тот, наконец, ревальвировал, то есть повысил стоимость своей валюты...

Сергей Сенинский: С точки зрения европейской экономики, что может иметь для неё более негативные последствия - если вообще можно провести такое деление: дальнейшее падение курса доллара к евро из-за американских дефицитов или продолжение центральными банками стран Азии массированных закупок американской валюты?

Ульрих Фритше: Я не могу сказать, какой из этих факторов хуже, но действие обоих усугубляет ситуацию на финансовом рынке Европы. Помимо собственно изменения курса евро к доллару, на Европе отражается эффект рынка "третьих стран" - из-за жесткой привязки валют азиатских стран к доллару. От этого двойного эффекта особенно страдает европейский экспорт именно в страны Азии.

Вопрос в том, будет ли европейская экономика и дальше нести основное бремя удешевления доллара или же эту долю с ней как-то разделят и другие страны? Думаю, что ни Китай, ни Япония в среднесрочной перспективе не станут проводить настоящей валютной политики, нынешняя же успешна за счет соседей. Тем не менее, политическое давление со стороны других стран на Китай будет возрастать, пока он не откажется от жесткой привязки своей валюты к доллару...

Штефен Шнайдер: Все эти проблемы взаимосвязаны. Если банки стран Азии в последние годы не скупали бы так много американских активов и не проводили бы столь массивных интервенций для сдерживания роста собственных валют, не возникло бы и такого огромного дефицита в платежном балансе США. Подвижки в обменных курсах начались бы давно, и дефицит этот был бы сокращен гораздо раньше и на более низком уровне. То есть, что здесь хуже, сказать нельзя...

Появление краткосрочных проблем для Европы неизбежно, раз основной удар из-за удешевления доллара приходится именно на евро. Но все валютные интервенции имеют свою цену. Например, китайцы всеми силами и средствами поддерживают свой экспорт в Америку. В долгосрочном плане такая стратегия тоже не идеальна. Однако если азиатские банки и дальше будут предпринимать валютные интервенции, то и падение курса доллара по отношению к евро усилится...

Михаил Бернштам: Главной движущей силой все-таки является дефицит бюджета США. На данный момент в США наблюдается экономический рост почти 4% в год. Так вот, по мере этого экономического роста, дефицит, конечно, будет сокращаться. И он уже сокращается - примерно на 100 миллиардов долларов в год. И будет сокращаться еще больше. Просто потому, что растут налоговые поступления из быстро растущей экономики. Соответственно, это будет поднимать доллар.

А Китай пока будет продолжать сохранять свою валюту стабильной, и это, в свою очередь, будет "поднимать" евро. Поэтому, каким будет доллар по отношению к евро, зависит от этих двух факторов, от их веса и комбинации.

Но в целом Европа оказывается в положении, если вспомнить советские времена, то можно сказать так.... Представим себе коммунальную квартиру, и там поселился какой-то летчик или народный артист, и только тогда в эту коммунальную квартиру провели телефон. То есть все жильцы получили преимущество, благодаря одному соседу. Так вот все страны Европы и даже Япония получают преимущества за счет одного соседа - Китая!..

Сергей Сенинский: Спасибо всем нашим собеседникам - в Калифорнии, Берлине и Франкфурте-на-Майне. Мы говорили об истории и причинах падений курса доллара в очередном выпуске "Экономической среды"...

XS
SM
MD
LG