Ссылки для упрощенного доступа

logo-print

К 5-летию финансового кризиса: уроки Lehman Brothers


Американская символика сентября 2008 года. Три из этих компаний национализированы, одна - обанкротилась

Американская символика сентября 2008 года. Три из этих компаний национализированы, одна - обанкротилась

Крах инвестбанка стал кульминацией кризиса, назревавшего почти два десятилетия

15 сентября 2008 года Lehman Brothers, четвертый по величине инвестиционный банк в США, подал в суд заявление о банкротстве. В считанные дни кредитные рынки США и других стран фактически закрылись, а американские вкладчики предприняли невиданный за десятилетия штурм своих накоплений в финансовых компаниях.

Его объемы были такими, что вся финансовая система страны фактически оказалась на грани коллапса. И уже 19 сентября правительству США впервые пришлось гарантировать то, что оно никогда прежде не гарантировало – незастрахованные вклады.

Первые признаки надвигающейся бури проявились в США почти тремя годами ранее, а первые громовые раскаты – как минимум, за полтора. Истоки же кризиса, как теперь считается, восходят к событиям 90-ых. Их совокупность можно свести к двум главным составляющим: рисковая ипотека и регулирование финансовых рынков. Не претендуя на универсальность, вспомним лишь некоторые их аспекты.

ЗОЛОТАЯ ЖИЛА

Еще в 1977 году в США был принят закон о “поддержке местных инвестиций”, направленный на то, чтобы ипотечные кредиты стали доступнее и для семей скромного достатка. Он предусматривал, в частности, установление неких средних процентных ставок по таким кредитам в том или ином регионе, превышать которые банки не могли для любых категорий заемщиков, вспоминает научный сотрудник Гуверовского центра Стэнфордского университета в США профессор экономики Михаил Бернштам.

По его словам, в 1995 году, в дополнение к нормам этого закона, давление на банки усилили еще больше, фактически принуждая их снижать требования к финансовому положению заемщиков.

Одновременно в стране формировался рынок новых финансовых инструментов – тех самых, которые обеспечивались многочисленными долговыми обязательствами – как компаний, так и частных лиц. Позже они оказались чуть ли в эпицентре кризиса. Этот рынок, который тогда был невелик, оказался весьма выгодным для инвестиций. Новые ценные бумаги котировались высоко, и многим инвесторам стало казаться, что они наткнулись на “золотую жилу”.

“На столь благоприятном фоне требования к ипотечным заемщикам ослабили еще больше: уже и первый взнос не нужен, и подтверждать заработки не надо, - продолжает Михаил Бернштам. – Уже стали выдавать кредиты, которые могли в 40-50 раз превышать реальные доходы заемщиков. Хотя реально превышение это не может быть более, чем, скажем, 10-кратным: ведь тогда 30-летний ипотечный кредит с процентами человек просто физически вернуть не сможет. Даже если вся его зарплата будет уходить только на эти выплаты”.

Банкротство инвестиционного банка Lehman Brothers, основанного 163 года назад, по своим объемам - 640 млрд долларов - стало крупнейшим в истории США

Банкротство инвестиционного банка Lehman Brothers, основанного 163 года назад, по своим объемам - 640 млрд долларов - стало крупнейшим в истории США

В итоге к 2007 году, когда бум на рынке недвижимости в США прошел, 12% общего объема жилищной ипотеки в стране, составлявшего тогда 11 трлн долларов, приходилось на кредиты “проблемные”.

ДВОЙНЫЕ ГАРАНТИИ

В воскресенье, 7 сентября 2008 года, то есть за восемь дней до банкротства банка Lehman Brothers, в США было объявлено о крупнейшей в истории страны национализации.

Министерство финансов и Федеральная резервная система вкладывали 188 млрд долларов в федеральные ипотечные агентства Fannie Mae и Freddie Mac, на долю которых приходилось более половины американского рынка ипотечного кредитования. Их обязали выпустить в пользу государства права на 80% новых своих акций на 20 лет, тем самым переведя агентства под государственный контроль. На следующий же день акции обоих агентств на фондовом рынке просто рухнули – их котировки упали на 75-80%.

Fannie Mae было создано еще в 1938 году и в течение 30 лет являлось государственной структурой. В 1968 году его приватизировали, дабы освободить бюджет от лишних трат, отмечал в интервью РС руководитель Центра по изучению рынка недвижимости при Гарвардском университете профессор Николас Ретсинас. “По этой же причине другое, конкурирующее ипотечное агентство – Freddie Mac – создавалось в 1970 году сразу как частная акционерная компания”.

Хотя оба федеральных агентства, уникальных в мировой практике, и являлись частными компаниями, на финансовых рынках не сомневались: возникни кризисная ситуация, американское государство в стороне не останется. Как, собственно, и произошло. “Их спасение стало важнейшей частью всего того, что было сделано осенью 2008 года для предотвращения катастрофы”, - скажет пять лет спустя в интервью газете The Wall Street Journal тогдашний министр финансов США Генри Полсон.

Fannie Mae и Freddie Mac с момента появления выполняют функцию гарантов ипотечного кредитования в США. Как и задумывалось изначально во имя развития рынка недвижимости в стране. Агентства выкупают у коммерческих банков закладные по выданным ими ипотечным кредитам. Такой выкуп не только минимизирует риски банков, но и возвращает им деньги, которые банки могут направить на выдачу очередных ипотечных кредитов.

“Пакетируя” выкупленные у банков закладные, агентства выпускают на их основе собственные облигации, которые продают на финансовых рынках. Причем в этих бумагах специально указывается, что Fannie Mae и Freddie Mac обязуются их гарантировать, отмечал в интервью РС вице-президент калифорнийской инвестиционной компании TCW Джеффри Гандлак.

“И если назавтра оба агентства вдруг перестали бы существовать, то вместе с ними исчезли бы и гарантии. В результате цены на недвижимость в стране просто рухнут, так как резко сузится круг потенциальных покупателей жилья – ведь банки в одночасье лишатся мощного источника пополнения собственных фондов, кредиты из которых и помогают людям совершать столь дорогостоящие покупки”.

Облигации американских ипотечных агентств имели наивысшие кредитные рейтинги и традиционно считались на мировых финансовых рынках одними из самых надежных. Все понимали, что за ними фактически стоят обязательства правительства США.

И потому облигации Fannie Mae и Freddie Mac охотно скупали на сотни миллиардов долларов не только американские, но и зарубежные инвесторы, в том числе центральные банки и правительства других стран, тем самым фактически кредитуя дополнительно экономику Соединенных Штатов. Например, в 2008 году в облигации этих агентств была вложена примерно пятая часть всех валютных резервов России.

С середины 2006 года, после почти пятилетнего роста, цены на жилье в США пошли вниз. В результате рыночная стоимость многих домов и квартир оказалась меньше остатка ипотечного долга по ним. Даже если банкам удавалось их перепродать, убытки быстро нарастали.

С середины 2006 года, после почти пятилетнего роста, цены на жилье в США пошли вниз. В результате рыночная стоимость многих домов и квартир оказалась меньше остатка ипотечного долга по ним. Даже если банкам удавалось их перепродать, убытки быстро нарастали.

Но такая “двойная гарантия” ипотечных агентств (они страхуют кредиты банков, а государство фактически страхует их самих) имела, как выяснилось, и обратную сторону, отмечает профессор Бернштам. Еще в конце 90-ых, под влиянием новых веяний, они впервые начали смягчать требования к “качеству” выкупаемых ими ипотечных кредитов. В начале 2000-ых этот процесс ускорился: появлялись все новые финансовые инструменты, также привязанные к рынку недвижимости, но выпускавшиеся уже финансовыми компаниями, с ипотекой непосредственно не связанными.

Конкуренция с их стороны обострялась, и в 2005 году федеральные агентства впервые начали терять долю на ипотечном рынке. К тому времени, кстати, рост цен на недвижимость в США, продолжавшийся с 2001 года, стал замедляться, а с середины 2006 года сменился их спадом.

Агентства были вынуждены вновь снизить собственные стандарты требований, выкупая у банков все больше ипотечных кредитов, относящихся к различным “проблемным” категориям. “Так, неожиданно для всех, - продолжает Михаил Бернштам, - и возникла ситуация, в которой роль ипотечных агентств в формировании будущего кризиса оказалась столь значительной”.

В канун кризиса объем выпущенных Fannie Mae и Freddie Mac облигаций достиг 5,3 трлн долларов (для сравнения, это 36% общего объема ВВП США в 2008 году), что составляло половину объема всего американского рынка жилищной ипотеки.

Сегодня, пять лет спустя, государство через эти два агентства и смежные структуры гарантирует уже 90% всех вновь предоставляемых в стране ипотечных кредитов. А многие из конкурировавших тогда с облигациями агентств финансовых инструментов остались в прошлом.

ФИНАНСЫ МАССОВОГО ПОРАЖЕНИЯ

Еще в начале века они переживали настоящий бум. Например, производные инструменты, базирующиеся на самых разных долговых обязательствах (CDOs), возникшие в 1987 году, стали крупным сегментом рынка в начале 2000-ых. В пакеты, их обеспечивающие, начали включать и корпоративные облигации, и муниципальные, и ипотечные, хотя особенно стремительно росла доля именно последних.

Новизна этого инструмента заключалась в том, что он фактически состоял из фрагментов очень многих долговых обязательств, поясняет Михаил Бернштам: какие-то из них были более рисковые, другие – в гораздо меньшей степени. Но в среднем каждая такая облигация представлялась инвесторам весьма надёжным ликвидным инструментом, да еще с высоким рейтингом, который присваивался рейтинговыми агентствами.

Их распространению способствовало и то, что доля “качественных”, надежных ипотечных займов в стране в принципе растет медленно, соответствуя темпам общего роста доходов населения. Тогда как спрос рынка на новые финансовые инструменты превзошел все ожидания, что закономерно обернулось снижением их “качества”.

Наконец, на фоне возобновившегося, после “dot com - кризиса” 2000-2001 годов, общего роста экономики США, предложение очередных корпоративных облигаций было невелико. И спрос инвесторов все больше смещался в сторону новых финансовых инструментов. Тем более, что доходность вложений в них оказывалась на 2-3 процентных пункта больше, чем по традиционным облигациям с такими же кредитными рейтингами. Хотя все и понимали, что эта разница всего лишь отражает уровни риска.

Кроме того, еще в 2000 году в США был принят закон, который, как отмечает Михаил Бернштам, по сути, отменял регулирование рынка производных ценных бумаг. Появилась, в частности, возможность создавать вторичные или третичные облигации, под которые, в свою очередь, выпускались всевозможные страховые инструменты, минимизирующие, как казалось, риски инвесторов. Причем эмитировали их финансовые компании или банки не только в США, но и в других странах мира, охотно продавая новинки как друг другу, так и другим участникам рынка.

“К середине 2008 года международный рынок этих ценных бумаг расширился до 630 трлн долларов, что в 10 раз превышало тогда общий объем мировой экономики, - говорит Михаил Бернштам. – Именно их инвестор-гуру Уоррен Баффет и назвал как-то “финансовым оружием массового поражения”.

Всего за один день вкладчики британского банка Northern Rock сняли со своих счетов 1 млрд фунтов. Такого в стране не видели более 100 лет

Всего за один день вкладчики британского банка Northern Rock сняли со своих счетов 1 млрд фунтов. Такого в стране не видели более 100 лет

Ни один пузырь на финансовых рынках не сдувается внезапно. Сначала должен проявиться некий перелом. В данном случае к проявлениям такового можно отнести, с одной стороны, начавшееся в середине 2006 года снижение цен на недвижимость в США. В результате в стране появилось множество еще недавно купленных домов или квартир отрицательной нетто-ценности. То есть их рыночная цена оказывалась меньше остатка ипотечного долга по ним заемщиков перед банками.

С другой стороны, для многих заемщиков заканчивался первый, льготный период платежей за приобретенное через ипотеку жилье, когда процентные ставки были минимальными, да и платежи по основному кредиту могли быть неполными. Теперь - льготы кончились, платить предстояло уже по полной, что многим семьям оказалось не по силам.

К концу 2006 года количество таких семей стало нарастать особенно быстро, и последствия не заставили себя ждать. В течение февраля и марта 2007 года обанкротились сразу около 30 американских финансовых компаний, специализировавшихся на кредитах для потенциально “проблемных” заемщиков. А в начале апреля и крупнейшая из них – New Century Financial Corp. - обратилась в суд по банкротствам, что стало уже явным проявлением грядущих перемен. За месяц до этого приостановили биржевую торговлю акциями компании. Среди ее кредиторов были и некоторые крупнейшие банки США и Великобритании.
Счет фактически пошел на месяцы.

ЛЕТОПИСЬ

Конечно, уже через пару лет после пика кризиса экономисты без особого труда выстраивали события 2007-2008 годов в некую логическую цепочку. Но в то время, когда эти события происходили, их взаимосвязь, как и масштаб последствий, представлялись далеко не столь очевидными. Причем как финансовым властям, так и самому финансовому рынку, получавшему один удар за другим. Вот лишь некоторые из них.

В начале марта 2007 года крупнейший банк Великобритании – HSBC – неожиданно объявляет, что его прошлогодние затраты на покрытие “проблемных” долгов по операциям в США оказались на 20% большими, чем предполагалось ранее. Причиной стали массовые отказы заемщиков обслуживать взятые у банка кредиты – ввиду отсутствия средств.

В начале августа 2007 года крупнейший банк Франции – BNP Paribas – объявил фактически о крахе трех из своих инвестиционных фондов, связанных с ипотечным рынком США. На таких новостях проявился дефицит ликвидности на межбанковском рынке Европы. Пытаясь его сократить, Европейский центральный банк (ЕЦБ) одномоментно вливает в систему 95 млрд евро, что стало самой крупной его интервенцией на рынке со времени после терактов в США в сентябре 2001 года.

И это было лишь начало. В течение нескольких следующих дней ЕЦБ предоставил банкам еще 109 млрд евро. Собственные масштабные интервенции начали проводить центральные банки США, Канады и Японии.

Помогло, но ненадолго. Уже в начале сентября 2007 года ключевая международная ставка рынка межбанковского кредитования – лондонская LIBOR – повысилась до почти 10-летнего максимума. А когда банки опасаются кредитовать даже друг друга, объемы их кредитов компаниям и предприятиям сокращаются тем более, что немедленно отражается на общем экономическом росте.

В США экономика оказалась в рецессии с декабря 2007 года. Она продолжалась в итоге 18 месяцев, став самой длительной в послевоенной американской истории, и, по аналогии, получила название “Великая рецессия”. В Европе торможение экономического роста перешло в рецессию в конце 2008 года. А в еврозоне она продолжалась ровно столько же, сколько в США – полтора года.

14 сентября 2007 года вкладчики британского банка Northern Rock за один день сняли со своих счетов более 1 млрд фунтов – примерно 5% общей суммы вкладов, что стало самым крупным “набегом” на банки в стране за 100 с лишним лет. И продолжался он до тех пор, пока правительство Великобритании не объявило, что гарантирует все эти вклады. Однако через полгода, в феврале 2008-го, банк все же пришлось национализировать.

В начале декабря 2007 года президент США Джордж Буш объявил программу финансового содействия примерно одному миллиону американских семей, оказавшихся под угрозой выселения из недавно купленных домов и квартир, кредиты по которым они уже не могли выплачивать.

В середине марта 2008 года финансовые власти США решили спасать пятый по величине в стране инвестиционный банк – Bear Stearns. Он получил от центрального банка кредиты на 30 млрд долларов после того, как вкладчики и пайщики всего за три дня опустошили все имевшиеся резервы банка. А еще через день Bear Stearns, при активном посредничестве финансовых властей, был по минимальной уже цене куплен более крупным американским инвестиционным банком – JP Morgan Chase.

Тем самым был создан уже второй за 10 лет крупный прецедент, отмечает Михаил Бернштам, когда государство помогает не обычному коммерческому банку, на бизнес которого распространяется его традиционное регулирование, включая страхование вкладов, а небанковскую финансовую компанию, бизнес которой предполагает более высокие риски при минимальном регулировании и отсутствии страховки вложений.

Министр финансов США Генри Полсон пять лет спустя скажет: "Если бы у правительства уже тогда были полномочия, которыми Конгресс наделил его в 2010 году, оно предпочло бы взять банк Lehman Brothers под свой контроль, чем дать ему обанкротится".

Министр финансов США Генри Полсон пять лет спустя скажет: "Если бы у правительства уже тогда были полномочия, которыми Конгресс наделил его в 2010 году, оно предпочло бы взять банк Lehman Brothers под свой контроль, чем дать ему обанкротится".

В 1998 году помощь государства получил крупный хедж-фонд Long-Term Capital Management, оказавшийся на грани банкротства, как выяснилось, во многом из-за крупных вложений в российские ГКО, по которым Россия объявила дефолт. “Событию не придали тогда особого значения, но это фактически стало первым ясным сигналом участникам финансовых рынков, - продолжает профессор Бернштам: рисковать теперь можно гораздо больше, так как в случае кризиса государство явно не оставит их в беде”.

“Ради спасения экономики нам действительно пришлось нарушить один из основополагающих американских принципов – если ты намерен рисковать, то будь готов и ко всем последствиям риска, признавал позже Нил Кашкари, возглавлявший первую послекризисную в США программу - TARP, в рамках которой государство выкупило у банков и финансовых компаний “проблемных” активов на 700 млрд долларов.

Наконец, в начале сентября 2008 года под контроль государства перешли в США ипотечные агентства Fannie Mae и Freddie Mac, а еще через неделю, 15 сентября, стал очевиден крах четвертого по величине в стране инвестиционного банка – Lehman Brothers.

ЧАС Х

Для многих участников рынка такой финал банка стал неожиданностью: уж если власти всего за полгода до этого решили спасать пятый инвестбанк страны, то еще более крупному, скорее всего, рухнуть не дадут и подавно. Но на этот раз вышло иначе. Отчаявшись найти покупателя на Lehman Brothers, финансовые власти США отказались в итоге от дальнейшего в нем участия...

Всех последствий такого решений тогда, видимо, не мог представить никто. Стоило банку объявить, что он вынужден обратиться в суд по банкротствам, как вдруг выяснилось, что Lehman Brothers был мощным источником краткосрочных займов не только для сотни крупных американских хедж-фондов, но и, например, для того же ипотечного агентства Freddie Mac, вспоминает Михаил Бернштам. И это не все.

Тут же выяснилось, что облигации, выпускавшиеся банком Lehman Brothers, весьма активно покупали американские взаимные денежные фонды. Те самые, что создали в стране гигантский, на 3,4 трлн долларов, рынок краткосрочных кредитов, которыми пополняли свой оборотный капитал, в том числе – на текущие, повседневные нужды, десятки тысяч компаний всех секторов американской экономики. Вот тогда-то и стали проступать общие контуры реальных масштабов кризиса.

Для начала властям уже на следующий день, 16 сентября, пришлось заявить о спасении крупнейшей в стране страховой компании – American International Group, которая также понесла огромные убытки, связанные с операциями на рынке производных ценных бумаг.

“Она, в частности, предлагала своим клиентам рисковые сделки со взаимными страховками от дефолта по кредитам, - отмечал два года спустя в интервью РС сотрудник исследовательского Center for American Progress в Вашингтоне Патрик Гарофало. – А потому выяснилось, что у нее и денег-то не хватило бы, если вдруг действительно пришлось бы расплачиваться”.

Но у AIG – страховые полисы и тысяч компаний, и десятков миллионов американцев на многие сотни миллиардов долларов. И, чтобы их сохранить, власти предоставляют компании в целом 182 млрд долларов, получив в качестве частичной компенсации права на 80% ее акций.

На следующий день, 17 сентября, пайщики американских взаимных денежных фондов изъяли из них сразу 169 млрд долларов – подобных “штурмов” финансовых компаний Америка не видела со времен Великой депрессии 30-ых годов прошлого века.

Более того, поясняет Михаил Бернштам, эти компании в одночасье прекратили одалживать деньги и друг другу, опасаясь массовых банкротств: “В результате “замерз” весь кредитный рынок США, и вся финансовая система страны фактически оказалась под угрозой коллапса”.

Финансовым властям предстояло сделать трудный выбор, продолжает профессор Бернштам. Либо, как во времена Великой депрессии, на какое-то время вообще закрыть финансовые институты, блокировав тем самым любые попытки вкладчиков или кредиторов получить в них свои деньги, либо распространить гарантии государства по вкладам в коммерческих банках и на вклады в других финансовых структурах.

“Выбрали второе. 19 сентября Министерство финансов США объявило, что полностью гарантирует вложения вкладчиков взаимных денежных фондов при любом развитии событий. Только после этого американская финансовая система начала оживать”.

Мы понимали, что крах Lehman Brothers может обернуться катастрофой, поэтому пытались его продать, но – безуспешно, заявит год спустя Комиссии по расследованию кризиса руководитель Федеральной резервной системы Бен Бернанке.

А тогдашний министр финансов США Генри Полсон в интервью The Wall Street Journal в канун пятилетия кризиса признает: если бы у правительства уже тогда были полномочия, которыми Конгресс наделил его в 2010 году, оно предпочло бы взять банк Lehman Brothers под свой контроль, чем дать ему обанкротится. “Пусть это и противоречило бы правилам, но в итоге так было бы лучше”.
XS
SM
MD
LG