Ирина Лагунина: Россия в 2006 году заработала на экспорте нефти 100 миллиардов долларов. Еще 50 миллиардов – на экспорте газа. При этом общий внешний долг страны растет еще быстрее, чем цены на нефть: за первые шесть месяцев 2007 года он увеличился на четверть и уже в 2,5 раза превысил российский внешний долг в 1998 году, перед дефолтом. Как же совместить приток в страну нефтедолларов и стремительный рост её внешней задолженности? И кто в России – крупнейшие заемщики за рубежом? Об этом – в материале Сергея Сенинского...
Сергей Сенинский: . ... Центральный банк России сообщил на этой неделе, что общий внешний долг России увеличился в первом полугодии на 24% и составил почти 385 миллиардов долларов. В 1998 году он не превышал и 150 миллиардов. Правда, его структура теперь – совсем иная: лишь 10% всего долга страны приходится на долги государства и государственных структур, которые, кстати, сократились за полгода на 9%, и 90% общей задолженности страны - это долги компаний и банков, которые с начала года, наоборот, выросли почти на треть. У каких компаний долгов больше – государственных или частных? Наш первый собеседник в Москве – трейдер инвестиционной компании «Атон» Алексей Ю:
Алексей Ю: Точное соотношение, конечно, трудно понять. Но, я думаю, если говорить о приблизительных цифрах, то порядка 50-60% от общей суммы корпоративного долга приходится на государственные компании, такие как «Газпром», ВТБ и «Роснефть», прежде всего. То есть порядка 170-200 миллиардов долларов приходится на корпоративный долг государственных компаний.
Сергей Сенинский: А - крупнейшие заемщики среди негосударственных компаний? И почему - именно этих отраслей?
Алексей Ю: Крупнейшие заемщики среди негосударственных компаний – это скорее всего нефтяные компании, поскольку это самые крупные компании в России. И фактически структура заимствований диктуется структурой экономики. Те отрасли, которые занимают превалирующую долю в структуре ВВП, те, естественно, доминируют на долговом рынке.
Сергей Сенинский: Но ведь именно нефтяные компании и обеспечивают российский нефтяной экспорт?!.
Алексей Ю: Нужно понимать, что высокие цены на нефть не очень помогают нефтяным компаниям, поскольку в России действует прогрессивная шкала налогообложения. То есть, чем выше цены на нефть, тем больше нефтяные компании отчисляют в бюджет. Во-вторых, нефтяные компании в России активно инвестируют в новые месторождения. Возможно, не так активно, как хотелось бы, но это достаточно масштабные инвестиции и, естественно, здесь приходится привлекать заемные средства.
Сергей Сенинский: Треть всего российского внешнего долга - 131 миллиард долларов из 385 - приходится сегодня на долю российских банков. Каких - государственных или частных? Главный экономист «Альфа-Банка» Наталия Орлова:
Наталия Орлова: Я бы не говорила, что отдельные сегменты банков более зависимы. Потому что, например, берем госбанки, у Сбербанка почти нет внешних займов, у ВТБ их достаточно много. Но при это, безусловно, есть банки, которые существенно увеличивали заимствования за рубежом. Как правило, речь идет о тех банках, которые не связаны с финансово-промышленными группами, то есть они достаточно независимы, соответственно, у них не было внутренних источников фондирования, именно поэтому они выходили на международные рынки. И очень часто эти банки привлекали зарубежные средства для того, чтобы финансировать рост розничных портфелей. Поэтому, как правил, это рознично ориентированные банки.
Сергей Сенинский: Общий внешний долг государства российского в первом полугодии сократился на 8,7%, тогда как внешний долг российских компаний, наоборот, вырос на 32%, а банков – на 29%. Значит ли это, что и компании, и банки стремятся занимать именно за рубежом? Или, может быть, подобными темпами нарастают и их внутренние долги, выраженные, например, в рублевых облигациях? Аналитик инвестиционной компании «Тройка-Диалог» Алексей Кудрин:
Алексей Кудрин: Я бы сказал, что российские компании стремятся занимать вообще. Потому что если посмотреть, например, на объем рынка рублевых облигаций, то его размер за первые восемь месяцев этого года вырос на 33%. Я имею в виду долговые обязательства, выраженные в рублях и имитированные коммерческими банками и российскими компаниями. При этом компании стремятся использовать максимально широкую базу для финансирования своей деятельности как в России, так и за рубежом. Хотя, конечно, займы на международных рынках капитала, как правило, более долгосрочные, что более выгодно для компаний с точки зрения инвестиционной деятельности, с точки зрения капитальных вложений. Но я еще раз повторюсь, что российские компании стараются наращивать разные категории долга, потому что они достаточно бурно развиваются и хотят иметь достаточно диверсифицированное финансирование.
Сергей Сенинский: Так называемый «уровень монетизации» экономики России в целом, то есть отношение объема денежной массы к объему ВВП, – примерно 30%. Это в 3-4 раза меньше, чем в большинстве наиболее промышленно развитых стран мира, несмотря на огромный приток в страну в последние годы нефтедолларов. Как объяснить этот феномен? И можно ли в целом говорить о том, что именно низкий уровень монетизации российской экономики объясняет тот факт, что российские компании занимают в основном за рубежом, ибо в самой стране денег им просто не хватает?
Наталия Орлова: Почему такой низкий уровень монетизации? Это связано со слабым развитием банковского сектора и в целом с тем, что в России компании, банки имеют очень краткосрочные ресурсы. То есть, почему в развитых экономиках уровень монетизации выше? Потому что там маленькая скорость обращения, там длинные деньги, соответственно, объемы денежных средств, которые обеспечивают финансовые сделки, финансовые потоки, как правило, составляет 100% ВВП, 150% ВВП. В России гораздо более умеренные суммы именно в силу того, что у нас быстрая оборачиваемость денег. Соответственно, деньги краткосрочные. Поэтому ваш вопрос по поводу того, что российские компании вынуждены занимать за рубежом в силу отсутствия внутренних источников, в какой-то степени справедливое замечание. Потому что даже если внутренних денег хватает, то они короткие, как правило, в районе года, полутора лет. То есть на внутреннем рынке привлечь средства на три года, на пять лет в больших объемах фактически нереально, именно поэтому приходится заимствовать за рубежом.
Сергей Сенинский: Занять деньги за рубежом российская компания может, как минимум, тремя способами. Во-первых, продать свои акции – возвращать вообще ничего не надо, то есть это даже не долг, но при этом придется «делиться» и собственностью, и дивидендами по акциям. Во-вторых, можно выпустить корпоративные облигации – по ним, правда, придется регулярно платить проценты, которые будут тем ниже, чем лучше у компании дела и наоборот. Ну, а в-третьих, можно просто взять кредит в каком-то одном западном банке или у группы банков, так называемый «синдицированый» кредит.
Если иметь в виду нынешние внешние долги крупнейших российских заемщиков – и частных, и государственных компаний, большая их часть приходится на облигации или на банковские кредиты? И почему, например, те же госкомпании, когда им нужны особенно крупные суммы, занимают их, скорее, в западных банках, а не на международном долговом рынке?
Александр Кудрин: Я бы сказал, что кредиты со стороны коммерческих банков, как двусторонние кредиты, так и синдицированные кредиты преобладают в структуре заимствований российских компаний. Это соотношение примерно 65 на 35 в пользу банковских кредитов. Однако, естественно, нет правил без исключений и нельзя сказать, что здесь картина однородна. Например, у крупнейшего российского заемщика компании «Газпром» это соотношение примерно 50 на 50. Почему преобладают кредиты? Потому что, во-первых, зачастую эта форма финансирования привлекается компаниями за более короткий срок. И вторая очень важная вещь, что когда происходит, скажем, двустороннее финансирование, компания не обязана раскрывать тот большой объем информации, который требуют инвесторы при выпуске, скажем, еврооблигаций и другого публичного долга. Еще одна интересная деталь: иногда компании привлекают краткосрочные кредиты, как первая стадия к привлечению долгосрочного финансирования – это так называемые бридж-кредиты, которые впоследствии замещаются посредством выпуска облигаций или привлечения длинных синдицированных кредитов.
Сергей Сенинский: Относительный дефицит ликвидности на международных рынках заимствований сегодня и ужесточение условий на них – критично ли для российских компаний? Или им в любом случае придется брать там же новые займы, на любых условиях? Ибо в России – и самих денег меньше, и условия – еще жестче... Алексей Ю, компания «Атон»:
Алексей Ю: Безусловно, источником инвестиционного капитала для российских компаний в основном является мировой рынок ссудных капиталов, поскольку внутри России уровень сбережений достаточно низок и, соответственно, очень трудно найти капитал в достаточном количестве. Поэтому, безусловно, практически все российские заемщики будут присутствовать на международных долговых рынках. Естественно, стоимость заимствований для них существенно вырастет. Но здесь можно говорить, что это не только для российских компаний, а для всех компаний в мире. За последние несколько месяцев стоимость заимствований очень сильно возросла. И это связано скорее с мировым кредитным циклом, нежели с трудностями российской экономики. Да, компании останутся на рынке и, да, они будут занимать гораздо дороже.
Сергей Сенинский: Вообще долги – неотъемлемая часть нормальной бизнес-практика любых, даже самых успешных компаний мира. Главное, чтобы объем долговых обязательств «не зашкаливал». Но как именно эксперты рынка обычно определяют тот самый «порог» общей долговой нагрузки той или иной компании, «до» которого – еще все нормально, «на» уровне которого – начинают беспокоиться, а «за» которым – впору уже бить тревогу?
Таким «порогом» обычно считается соотношение объема долга и текущей прибыли компании, выраженной показателем EBITDA, то есть дохода до уплаты налогов и прочих платежей и перерасчетов... На каком уровне оно сегодня у крупнейших российских заемщиков – в первую очередь, государственных компаний? Другими словами, сколь далеки они от порога «теоретической» угрозы дефолта?
Алексей Кудрин: К счастью, российские крупные заемщики еще очень далеки от этой критической границы, которая составляет, если говорить о соотношении долга к показателю EBITDA, примерно 3-3,5. Другими словами, это означает, что совокупный объем долга может превышать показатель EBITDA в 3-3,5 раза. Если брать крупнейших российских заемщиков, например, компанию «Газпром», у «Газпрома» объем долга превышает показатели EBITDA в 1,1 раз. Если брать, например, «Роснефть», для этой компании значение этого показателя чуть больше двух. Мы полагаем, что в ближайшее время большинство компаний останутся в рамках разумного. И говорить о том, что в России существует какая-то серьезная угроза дефолта для крупнейших заемщиков, я бы все-таки не стал. Тем более, что большинство этих компаний относится к сырьевому сектору, цены на сырье, в частности, на нефть в последнее время растут, что позволяет этим заемщикам только укреплять свою кредитоспособность. Поэтому, еще раз подчеркну, что угроза дефолта не столь актуальна для крупнейших российских заемщиков.
Сергей Сенинский: В отличие от промышленных компаний, у банков показателя EBITDA просто нет... Поэтому - если иметь в виду крупнейших российских заемщиков среди банков – как можно оценить степень угрозы объема их текущих внешних заимствований? Сколь далеки они ныне от «порога», за которым дальнейшее наращивание тем или иным банком своего внешнего долга может представлять для него реальную опасность?
Наталия Орлова: Когда мы говорим про банки, то, конечно, в первую очередь смотрится структура привлечения, то есть структура пассивов, в значимости внешних заимствований. В мировой практике сейчас, наверное, средний показатель – это порядка 20, может быть 25% привлечений приходится на внешние источники. В России этот показатель составлял 20% на середину года. То есть по мировым меркам российские банки не находятся в черте какой-то кризисной. Для сравнения можно обратить внимание на Казахстан. В Казахстане внешний долг банков гораздо более существенный, он финансирует порядка половины пассивов казахских банков. И эта величина находится на уровне 40% ВВП. В России долг банков – это 10% ВВП. Но в принципе даже Казахстан, как банковский сектор, он воспринимается как более рискованный в данной ситуации, но никто не говорит, что они находятся на грани какого-то кризиса. Да, это величина существенная – 40% ВВП, но не опасная и не фатальная.
Сергей Сенинский: Общий внешний долг России составил к середине года 385 миллиардов долларов. Из них долг самого государства российского – 41 миллиард, то есть чуть больше 10%. Оставшиеся 344 миллиарда долларов – это долги российских компаний и банков...
